Разумный инвестор. Полное руководство по стоимостному инвестированию - стр. 39

Другой серьезный подход к проблеме связан с анализом нормы прибыли американского бизнеса. Разумеется, этот показатель меняется в зависимости от уровня деловой активности в стране, но, в отличие от цен производителей и стоимости жизни, он не проявляет тенденции к постоянному росту. Напротив, несмотря на инфляцию, за последние 20 лет он значительно снизился (отчасти вследствие либерализации политики в области регулирования амортизационных отчислений (таблица 2.2)). Анализ данных свидетельствует о том, что инвестор не вправе рассчитывать на значительно более высокую прибыльность, чем прибыльность компаний, входящих в расчет индекса Доу – Джонса за последние пять лет – около 10 % по отношению к балансовой стоимости их чистых материальных активов {2}. Поскольку рыночная стоимость акций компаний, входящих в расчет индекса Доу – Джонса, намного превышает их балансовую стоимость (например, в середине 1971 г. их рыночная стоимость составляла 900, а балансовая – 560 пунктов), прибыльность по отношению к рыночной стоимости составляет всего 6,5 %. (На практике обычно используют обратный показатель – отношение стоимости акций к прибыли компании. Так, если значение индекса Доу – Джонса составляет 900 пунктов, оно в 18 раз превышает фактическую прибыль компаний за 12 месяцев, с июля 1970 по июнь 1971 г. включительно.)

Эти данные убедительно подтверждают справедливость приведенных в главе 1 рассуждений о том, что инвестор вправе рассчитывать на среднюю дивидендную доходность на уровне 3,5 % рыночной стоимости акций плюс доход на реинвестированные дивиденды, скажем, на уровне 4 %. (При этом мы исходим из того, что при увеличении балансовой стоимости на $1 рыночная стоимость возрастает примерно на $1,60.)

Читатель может возразить, что наши расчеты не учитывают роста доходности и стоимости акций вследствие прогнозируемого 3 %-ного роста инфляции. В свое оправдание мы можем сослаться на полное отсутствие свидетельств того, что в прошлом инфляция сопоставимого уровня оказывала какое-либо непосредственное влияние на величину прибыли в расчете на акцию. Сухие цифры показывают, что значительный рост прибыльности акций компаний, входящих в расчет индекса Доу – Джонса, за последние 20 лет всегда происходил вследствие соответствующего увеличения объема инвестированного капитала, полученного за счет реинвестирования прибыли. Если бы инфляция выступала самостоятельным благоприятным фактором, она приводила бы к росту стоимости ранее вложенного капитала, что, в свою очередь, повышало бы и его норму прибыли и, следовательно, рентабельность и старого, и нового капитала вместе взятых. Но в действительности за последние 20 лет ничего подобного не наблюдалось, несмотря на то, что цены производителей выросли почти на 40 %. (Цены производителей оказывают более серьезное влияние на прибыль корпораций, чем потребительские цены.) Инфляция может привести к росту стоимости обыкновенных акций лишь через повышение нормы прибыли инвестированного капитала. Но, как показывают данные, на практике этого не происходило.